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美联储货币政策中介目标的转变

证券市场周刊

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布雷顿森林体系崩溃后,美联储最初采用货币供应量作为中介目标,随着金融创新日益增多,中介目标转变为联邦基金利率。转变的初期美联储依然延续借入准备金制度,随后逐渐建立起稀缺准备金制度,实现对联邦基金利率的直接和精准调控。

  

  布雷顿森林体系崩溃以后,美联储逐渐形成了一套相对完善的货币政策体系,通过货币政策工具操作影响中介目标,再通过利率传导、需求调节等实现其长期目标。

  

  货币供应量作为中介目标

  

布雷顿森林体系崩溃后,为通过美元贬值改善美国贸易环境,美联储放任通胀迅速增长。但上世纪70年代和80年代初的两次石油危机,导致全球石油产量迅速缩减,工业原材料价格上涨,商业投资放缓,美国经济增长迅速下滑,陷入滞涨阶段。

  

为此,美联储开始以货币供应量M1作为中介目标,通过严格压降货币供给增速,实施“定量紧缩”政策。“定量紧缩”政策具体包括扩大准备金缴纳范围,同时配合信贷控制,以降低货币乘数,进而收缩货币供应量。在此期间,美联储通过借入准备金制度,对联邦基金利率进行间接调整。

  

准备金计算方法下,法定存款准备金取决于银行过去两周的存款量,合意的超额存款准备金也不受利率的影响,因而准备金需求曲线(Rd)是垂直的。借入准备金(BR)是指银行从贴现窗口借入的准备金,而剩下的部分则为非借入准备金(NBR)(即NBR=RR+ER-BR)。在美联储设有非借入准备金目标的情况下,准备金供给曲线(Rs)在目标值之下转为垂直,银行可以通过贴现窗口来获取超过美联储要求以上的准备金。但贴现窗口借款除支付利息外,还需要支付和借款规模相关的附加成本,即借入准备金的边际成本高于贴现率(DR)。通过套利交易,联邦基金利率(FR)也会升至贴现率上方,借入准备金的数量与联邦基金利率和贴现率的差额(FR-DR)正相关。非借入准别金目标减小(具体通过回购协议、买卖国债等方式实现)、贴现率提高,均会导致联邦基金利率上行。

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